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科創板帶來了什么? 【東莞廣告聯盟】

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昨天(3月22日),科創板首批受理名單已經公布,朋友圈和媒體都刷屏了。中國資本市場一路走來,波波折折,但萬眾矚目的注冊制終于落地了。幾年前,我曾寫過一篇文章,說“注冊制是中國A股市場的成人禮”,今天就是我們迎來這樣成人禮的時刻。對于創業者、資本市場參與者,乃至對中國經濟的轉型升級,它都是非常有意義的一件事情。

科創板以前所未有、超預期的速度推出,很大程度上展示了政策制定者的決心和監管水平。

過去,我們的市場還不成熟,制度設計缺乏包容性,不適合新興企業在中國上市,因此整整錯過了一代互聯網。這次科創板很好的解決了這些痛點,體現了很好的包容性。

一、到底哪些行業能上科創板?

什么行業能上科創板?所謂的硬科技和創新到底體現在哪里?討論科創板的時候,曾有建議要不要設專門的委員會來判定是不是科創行業?

目前大家講的最多的是產業互聯網,做企業服務。比如人工智能落地到各個場景,解決各個行業的痛點問題,來提升行業效率。技術和傳統的商業模式不斷融合,就很難清晰界定哪個是高科技企業,哪個是傳統企業。科創板重點關注的幾大領域其實涵蓋的面非常廣,如果你想把你創業企業的類型往這幾大領域里面靠,基本上都能被囊括。

但最關鍵需要論證的是,你的企業有沒有獨特的技術?如何論證?此次科創板制度中雖然設置了咨詢委員會,但并不由是其專家前置判斷發行人是否是高科技企業,而是把更多的判斷和決定權交給市場、交給投資者。其實也很難有萬能專家對此作出準確的判斷。

二、發行條件更具包容性

1)這次和以往最不同的是引入了市值指標,取消利潤指標

如果發行階段詢價結束,發行后總股本乘以發行價格小于最低市值發行就會中止。在初始階段,資本很熱情的情況下,可能不會出現發行中止的情況。但是,當股票供給加大到一定程度,需求熱度下降,發行價格達不到標準市值,發行就會失敗。?

大家一直關心的一個問題是,過去一直強調利潤,為什么現在允許虧損公司上市?最典型的像亞馬遜虧了很多年,但并不妨礙它成為偉大的企業。原來有上市的利潤指標,為了保證五千萬、六千萬、一個億的利潤,經常讓很多企業在排隊的時候動作變形。對于企業運營而言,現金流才是企業的生命。相比于現金流,利潤反倒是次要的指標,對于初創企業更是如此。

2)允許同股不同權的安排

過去中國公司強調同股同權,所以創始人如何維護控制權便成為問題。一方面如果沒有同股不同權的設置,創業企業一旦成為公眾公司,由于創始人股份被稀釋,可能會在二級市場面臨被惡意收購,導致控制權不穩定。另一方面,理論上我們承認了AB股(同股不同權),但也要防止創始人濫用權利。

所以公眾公司做同股不同權的安排,要在小股東的利益保護和大股東的控制權之間做好平衡。目前采用了類似香港的方法,承認同股不同權,但同時也進行了一些限制,防止大股東濫用權利傾軋小股東利益。

3)允許VIE結構上市

VIE結構最早始于新浪,BAT在海外上市全部是紅籌結構。因為大量美元基金通過這種結構投資了當時國家限制外資進入的互聯網行業,并且實現在海外市場的退出。

現在關于VIE的監管,包括這次剛剛通過的外商投資法,采取的是相對模糊的態度。因為大量的新經濟項目是用美元投資以VIE結構存在的,不正視這個問題,科創板是難以吸引到大量優質企業的。

當然還有一些后續問題需要監管部門的界定,比如美元基金的退出等細則,外匯進出一系列配套的法規。不管怎么說,這樣包容性的安排,為把絕大部分優質企業留在國內上市,提供了一種可能性。

三、定價和配售機制市場化

這次科創板在定價這個環節的改變是巨大的。投行的一個核心能力應該是定價能力,可惜過去多年來中國投行沒有能在IPO市場充分發揮這個能力。在詢價配售制度下,會考驗投行能否用合適的價格賣給合適的投資者。?

目前在一二級市場估值倒掛的情況下,定價其實也是對科創板最大的挑戰。最近有人有8個字調侃去年大量的公司海外上市——流淚敲鐘,關燈吃面。

讓投資者來定價,不是監管定價,這是一個非常大的突破。讓券商用自有資金跟投并且被動接受定價,也是想一定程度來幫助實現理性定價。

四、減持規定與交易規則更市場化,二級市場交易制度的完善對市場影響是深遠的

首先是漲跌幅,頭五天不設漲跌幅,第六天漲跌幅限制為20%。海外市場是不設漲跌幅的。我們A股市場曾經也不設漲跌幅,但在散戶為主的結構下市場暴漲暴跌,后來監管機構出于保護中小投資者,就設了漲跌幅,每天10%。我們常說港股美股是個“薄情”的市場,所謂薄情就是一天把你虧死,或者一天讓你飛上天。

另外對減持規定也做了優化。大小非減持是市場一直很頭疼的問題,全靠堵和限制是解決不了問題,以前大股東一賣股票就被人罵,有人承諾鎖五年、十年,但到期了還是要奪路而跑。

這次科創板,控股股東的減持依然受到限制,未贏利的公司也有一些特殊規定。

五、允許帶股權激勵上市

以前上市,企業股東不能超過200人,而且不能上市時帶期權上市。這就導致很多員工激勵沒法做。這次新規,把這些限制去掉了,對高科技公司的公司治理和人才激勵有了更好的處理方式。

六、退市指標多元化

這次進出口都打開了,退市除了虧損指標還引入了交易指標,由市值和流動性來決定上市企業該不該退出這個市場。這意味著,不是所有的企業都適合上科創板。

另外,退市程序的簡化,也是一大亮點。原來退市挺不容易的,有很多“緩刑”,現在指標達不到直接“死刑”走了。

科創板增量改革若能成功,會倒逼存量改革,不僅科創板,創業板、主板一定都會越來越有活力。那么中國一定會迎來越來越多的高科技公司上市。

也沒有必要苛責第一批企業是不是最明星的企業,如果一個市場堅持其市場化的原則,以包容的態度容納各類企業,讓投資者做選擇,一定會吸引越來越多優秀的企業加入。

創業者要怎么做?

最后,再說說科創企業對接資本市場的路徑選擇。最近科創板點燃了市場各方參與熱情,是好事。但創業者也要冷靜和理性,不可浮躁和跟風。企業上市也要尊重基本的商業規律,不可拔苗助長和大躍進。

考慮跟資本市場對接,創業者要問自己四個問題:第一,為什么要上市?第二,在什么時間節點上市?第三,在哪個市場上市?第四才是怎么上市?怎么上市可以找券商找中介,但前三個問題一定要問自己。

第一個問題,為什么要上市?上市一定要符合自己的產業戰略。上市是手段不是目的,上市是起點不是終點。真正需要戰略擴張、需要資本支持、需要提升品牌知名度或吸引人才的公司,才需要上市。

第二是在什么時間上市?這要評估兩個維度:第一企業本身到了什么節點?第二是周圍競爭環境和市場環境,評估你所處的競爭格局,初創階段只適合對接?VC、天使。

總之,在什么時候上市,很大程度上取決于你自己的方向、戰略和對企業階段的把握。如果有很多重要的戰略布局,但短期不一定有收益,那肯定更適合私募市場融資。二級市場不會干VC和天使的活,幫助特別小微型企業融資也不是資本市場的使命,資本市場適合幫助已經進入相對成熟期、仍然具有高成長性的企業再加一把火。

第三個問題,在哪個市場上市。這取決于企業業務的布局,哪個地方的投資者更理解你等綜合因素。

最后一個問題才是怎么上市。政策的窗口當然為很多企業上市提供了一個有利的外部時機,只有在自身條件成熟的情況下才談如何抓住制度紅利的問題。枉顧企業發展的階段只想利用政策闖關套利的投機者最后都會得不償失。

從海外的經驗來看,全世界只有少數企業能通過IPO實現證券化,絕大部分企業其實是通過并購來退出的。所以并購也是企業實現價值很重要的路徑。科創板開通之后市場化的并購機制也會有助于產業升級,而且并購的價格可能會比IPO更高,原因是有控制權溢價。

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